拨开滴滴股权迷雾，270亿美元背后的产业链条

你想知道的正是他不想说的。

当滴滴把优步中国纳入囊中时，网上打车的江湖几乎是统一的。 但在聚光灯下，注册用户已经达到 1 亿级别的独角兽公司，但脸越来越模糊。

为什么优步从滴滴5.89%的股权中获得17.7%的经济效益？在过去的一年里，滴滴数十亿美元的资金投入主体？投资者拥有多少？谁运行“滴滴”应用程序？收益到底属于谁？很少有人能回答这些问题。

滴滴，谁知道内心的情况，是秘密的，选择习惯性的沉默。

通过有限的公开信息和多方采访，上海证券报记者发现，滴滴借助“离岸融资实体-离岸壳公司-香港空壳公司-国内外资独资企业-国内经营实体”链，建立了典型的VIE结构。在这种结构下，滴滴肆意吸食资本，不断合并、扩张、建立自己的工业帝国，同时承受着外界不知道的惊人损失。

目前，，其运营数据和繁琐的股票目前将无处可藏。

滴滴帝国的雏形

从这些令人眼花缭乱的公司名称中，你可以找到商业保理、保险经纪人、金融租赁等业务类型。这意味着，那些对滴滴的估值高达数百亿美元的大投资者，并没有把赌注押在一个叫车软件的成功或失败上。他们押注的是一个工业帝国的未来。

许多人可能不会指望一个雄心勃勃的工业帝国在他们几乎每天听到的温和暗示的背后悄然崛起和成形，“滴滴，马上出发”-许多人可能不会想到，在他们几乎每天都听到的“滴滴，立即出发”的温和暗示的背后，一个雄心勃勃的工业帝国正在悄然崛起，并开始成形。从滴滴在中国与优步合并的细节，以及上市公司的公告中我们可以大致理解，滴滴(优步中国合并之前)的估值高达270亿美元。

支撑这一估值的是滴滴悄悄建立的庞大而复杂的产业结构。据“上海证券交易所新闻”报道，目前，滴滴仅在中国就有近20家子公司，随着新业务的发展，子公司和Sun公司的数量仍在增长。由于滴滴刻意低调，这个纵横交错的大网显得格外神秘.

就构成而言，滴滴的国内公司大致分为三类：滴滴系统、快速部门和创新业务(优步预计很快就会加入)。以滴滴部旗舰公司为核心，隶属于北京小橙科技有限公司(简称“小橙技术”)、北京滴滴有限公司(简称滴滴无限公司)和滴滴(中国)科技有限公司。(“滴滴中国”)，在天津注册。其中，滴滴商业服务有限公司、滴滴科技有限公司拥有的小橙子技术。

去年合并的“快速部”公司也是滴滴帝国的重要组成部分，其中包括：杭州奎智科技有限公司、杭州财迪科技有限公司、上海启阳信息技术有限公司、奇新(上海)信息技术有限公司、上海大黄蜂网络信息技术有限公司。

在过去的六个月里，滴滴还成立了许多新公司，其中大部分属于小橙技术，包括：深圳北岸商业保理有限公司、南岸(上海)保险经纪有限公司、地图(北京)科技有限公司、嘉兴橙投资管理有限公司、嘉兴橙股份有限公司(有限合伙)。同时，滴滴部在香港设立的中富金融租赁(上海)有限公司(简称“中富租赁”)也在上海保税区成立。作为滴滴的创始人和董事长，程炜还直接投资于嘉兴橙投资有限公司的成立。

小橙科技下公司..

从这些令人眼花缭乱的公司名称中，你可以找到商业保理、保险经纪人、金融租赁等业务类型。这意味着，那些对滴滴的估值高达数百亿美元的大投资者，并没有把赌注押在一个叫车软件的成功或失败上。他们押注的是一个工业帝国的未来。

例如，汽车金融是滴滴新扩张的业务之一。今年3月底，中富租赁成立，注册资本10亿元人民币，法定代表人程炜。

目前，我国汽车金融的渗透率远远低于发达国家。租赁的建立可以说是滴滴抢占资源的一个及时举措。不仅如此，保险经纪人和商业保理公司的注册也揭示了滴滴全面进军金融服务业的雄心。

从横向上看，滴滴对整个在线旅游生态系统的投资并购从未停止过。除了优步交叉持股之外，滴滴还在去年11月投资了东南亚叫车应用运营商Grabtaxi。然而，这些投资的金额和所持股份的比例，滴滴没有透露。

开曼公司建筑VIE

根据对上海证券交易所的各种采访，滴滴的最终公司是一家在开曼群岛注册的离岸公司，名为小菊快志公司。成立开曼和维珍壳牌公司控制香港壳牌公司，香港壳牌公司通过香港外资企业的协议控制滴滴的国内经营实体。

滴滴对自己的股权和控制关系更加隐秘。如此之多，以至于几乎没有人能完全理解最基本的问题，比如滴滴应用的运营商是谁，这些收益实际上属于哪一家公司，谁是滴滴的运营商？更别提收购优步中国了，滴滴给了优步全球股权，嵌入了复杂的设计和安排，使得股权和经济收入权严重错位。

更值得注意的是，尽管滴滴在官方网站上宣布了几轮融资，但通过国内公司的“滴滴系统”，这些投资者却失踪了，100亿美元的融资到底去了哪里？

根据对上海证券交易所的各种采访，滴滴的最终公司是一家在开曼群岛注册的离岸公司，名为小菊快志公司。(简称“小橙快速智慧”)，该公司已出现在阿里巴巴的财务业绩。

滴滴正是通过小奥兰治接受了腾讯、阿里、软银、苹果、中国人寿等行业巨头和资本巨头的股权投资，也接受了部分投资者的债务投资。

那么，离岸主体-小橙桂枝是如何控制滴滴在中国的经营实体的呢？

其中一个更容易查询的信息是：“滴滴”开发商是“北京小橙科技有限公司”。作为回应，滴滴内部人士向上海证券新闻(Shanghai Securities News)表示：“滴滴应用的运营和收入都归功于橙色技术。”不仅如此，还有不少“滴滴”公司都是大股东，在滴滴帝国似乎处于旗舰地位。

然而，实际情况并不是那么简单。

工商数据显示，小宇科技股东只有六位自然人。该公司成立于2012年7月，注册资本为1000万元。其中程炜、王钢分别认购482.5万元、155300元、96500元、72300元、30900元。此外，从版权归属的角度来看，小宇科技仅拥有2013年发布的第一代和第二代滴滴出租车手机软件的版权。

相比之下，滴滴和滴滴中国似乎更加强大，迪迪的核心专利和版权。其中，滴滴无限具有位置确定、合流位置提示、动态价格调整、订单推送、订单转移、订单分配、差旅模式规划、轨迹预测、票价估计、平衡旅行供应和需求、订单过滤等数百项专利。其版权仅在2016年7月注册滴滴驾驶员侧软件版本v2.2.0和2015年注册滴滴出租车软件v2.6、版本3.4.1等。滴滴中国拥有最新滴滴乘客侧(Apple)和安卓(Android)软件版本V4.0.0版的版权；在专利方面，滴滴中国拥有少于10项专利，如订单处理、车辆调度、车辆乘客状态预测以及车辆管理系统、智能车锁、车辆租赁系统等。

像小橙科技，滴滴无限，滴滴中国的法律代表是程炜，但它的股东不同于小橙科技，所有这些都是香港的法人。从注册资本和股东背景来看：滴滴有限公司成立于2013年5月，注册资本高达56亿元，唯一的投资者是“小橙科技香港有限公司”；滴滴中国注册资本成立于2015年7月，为2亿美元，唯一的股东是滴滴(香港)科技有限公司。

记者从香港有关部门获悉(今年一月提交的资料)，小宇科技香港有限公司由在开曼群岛注册的离岸公司小菊科技有限公司(“小橙开曼技术公司”)控制。程炜、王钢和滴滴的早期投资者朱小虎是滴滴的董事。

滴滴(香港)科技有限公司由欢呼风投全球有限公司(一家在英属维尔京群岛注册的离岸公司)控制。维珍CVG早在2013年8月就正式获得了滴滴香港前身大黄蜂(香港)信息技术有限公司的实际控制权。也就是说，滴滴中国唯一的股东是从最初的大黄蜂相关公司进化而来的(大黄蜂早些时候被合并)。

不仅如此，维珍CVG也是唯中(上海)信息技术有限公司的唯一股东。上海奇新拥有2.45亿美元的注册资本，程炜自2015年8月以来一直是该公司的法定代表人。

“这应该是典型的VIE架构。”据北京一家大型PE机构的高层人士分析，“滴滴公司的创始人和管理团队，以及其他股东，可能会持有离岸主体小雨桂枝的股份，这也可能成为未来海外上市的主体。”在下一级，小橙奎芝成立了离岸空壳公司(包括开曼群岛和维珍)，它们持有香港空壳公司100%的股份(如小橙科技香港)；然后，香港壳牌公司(Hong Kong Shell Company)成立了一家或多家国内外资独资企业(WFOE)，根据这些协议，这些WFOE与在香港运营的实体公司签署了一系列协议，以达成协议，控制(VIE)的目的，并享有一切权利和利益。“

从现有数据来看，小橙技术是滴滴的经营实体，滴滴无穷大是一个WFOE，由其协议控制小橙技术。最后，滴滴的所有收益和知识产权将归开曼公司所有。

在VIE框架下，经营实体公司的股东通常需要向WFOE承诺他们的股权才能获得资金。记者从工商部门查询情况也证实了这一点。

目前，小橙科技超过51%的股份已承诺滴滴无穷，最近的交割日期是2016年6月23日。同样，杭州财迪的唯一股东是桂枝国际集团香港有限公司，而杭州快之的两名股东阿里风投和小橙科技则于今年2月将全部股份交给杭州财迪。由此推断，杭州财地(作为WFOE)和杭州奎志(作为经营实体)之间也应该存在协议控制关系。

海外上市“阳谋”

保利地产的保利资本发起设立珠海利汇基金，投资额不超过 25 亿元人民币，收购滴滴出行 1.46% 的股权.. 基于这一测算，滴滴目前的估值达到 270 亿美元.. 同时，保利地产透露，珠海利汇基金将通过“投资项目上市后减持或通过协议转让项目股权”的方式收回收益。

虽然VIE架构不一定适用于海外上市，但它几乎已成为互联网板块“中型和普通股”的标准。而且，滴滴寻求海外上市的传言也不尽相同。那么，情况会怎样？

记者通过网络检索几项以滴滴为投资目标的资金管理计划，管理人员有中泉荣投资基金管理有限公司、MaxBloomVentures等。滴滴计划在2018年在美国上市，根据该项目的一些项目文件，该公司的估值将在800亿至1000亿美元之间。滴滴没有承认这种被称为“滴滴股权项目投资”的外部文件，程炜也公开否认“滴滴目前有上市计划”。

不过，记者从A股上市公司的法律文件中发现，滴滴上市后，投资者减持股份是退出的途径之一。

6月底，保利房地产披露，其持有保利资本的股份将启动珠海力汇基金的成立，该基金将投资不超过25亿元人民币(合4亿美元)，收购滴滴1.46%的股份。根据这一计算，滴滴当时的估值为270亿美元。同时，保利房地产的公告还透露了一个重要的细节：珠海力汇基金将通过“在投资项目上市后减持或同意转让项目股权”来收回收益。这表明滴滴对上市的追求并非毫无根据。

除了A股公司外，所有这三股中国股票都在其法律文件中披露了他们对滴滴的投资。

今年5月，阿里巴巴报告称，该公司和蚂蚁金融服务集团(AntFinancialServicesGroup)将认购2亿美元优先股，总计4亿美元。早些时候，阿里集团持有小橙奎芝10%的股份，总投资为4.45亿美元。

根据新浪微博去年5月发布的证交会文件，新浪微博向滴滴投资1.42亿美元。此外，Elite Plus Developments Limited(Elite United Development Co.Ltd.，一家在纽约证券交易所上市的HI汽车租赁公司的前全资子公司)在2014年向滴滴投资了2 500万美元，截至2015年6月24日，Elite仍然拥有小菊快之公司。(柑桔桂枝)股份。此后，伊希汽车租赁给鹰传奇环球有限公司(简称“鹰传奇环球”)转让“精英”股权，获利1.61亿美元。

浙江龙胜上市公司在去年半年度报告中披露，其全资子公司天丰有限公司于去年6月8日认购了EagleLegendGlobal的5000万美元可转换债券，其中32175万美元的可转换债券于去年6月30日完成。转换后，天丰有限公司持有EagleLegendGlobal20%的股份，而EagleLegendGlobal间接持有LittleOrangeExpressA4轮优先股约759.26万股。

秘密股东排名

可预见的是，随着市场监管机构的干预，在反垄断调查的强烈支持下，被笼罩在滴滴的VIE结构和所有权结构上多年的雾将被完全消散。

从上述公开信息可以推断，滴滴的股东图谱和层次结构可能比复杂的VIE架构更为复杂，不同股东之间的转移交易难以追踪。至于滴滴本身，其持股和对每一轮融资的估值都是保密的。目前还不知道滴滴最大的股东是谁？优步在全球股东名单上的股东人数是多少？拥有最大一笔投资的苹果(Apple)有多大影响？

上海证券报记者已多次要求滴滴公司及相关投资者进行核实，尚未得到具体回应。包括滴滴副总裁在内的许多公司内部人士向记者明确表示，他们“不知道有关股东持股和所谓的VIE架构的信息”。

中国一家在线旅游分析机构的分析师也告诉记者，他们曾试图了解滴滴的完整股东结构，但从未完成。“这太敏感了，”分析师评论道，但没有进一步解释这种敏感性的原因。

相对而言，滴滴唯一“不敏感”的可能性只是滴滴之前的融资结果。

自2015年情人节以来，滴滴迅速合并，其绝对市场优势一直是资本关注的焦点。到目前为止，滴滴(合并后)的离岸主体小图奎志已经完成了两轮融资。共同之处在于，这两轮融资持续了几个月。

2015年7月，滴滴完成了20亿美元的融资，新的投资者包括(资本国际私人股本基金)、平安创新投资、一家资本国际私人股本基金，以及阿里、腾讯和淡马锡等其他原始股东。滴滴随后扩大了融资规模，到2015年9月这一轮融资已经达到30亿美元。

在收购优步中国之前，滴滴完成了新一轮45亿美元的股权融资，包括苹果(Apple)、中国人寿(ChinaLife)等。其中，苹果投资10亿美元，是滴滴迄今获得的最大一笔投资，而中国人寿则投资了6亿美元，其中包括3亿美元的股票投资和20亿元的长期债券投资。此外，招商银行亦会牵头安排25亿元银团贷款予滴滴。这意味着滴滴最近一轮融资的实际总额已经超过70亿美元。

需要补充的是，滴滴只在每一轮融资完成的关键时刻披露其融资总额。但实际上，每一轮融资的起点都比较模糊，时间范围也不那么明确。滴滴内部人士也向记者承认，公司一直在融资，让内部人士无法确定(目前的融资)应该算作几轮。

在滴滴的合并之后，对于Uber中国，一些市场人士的估值为35亿美元。与总体估值相比，市场更加关注交易中的特殊细节，即UberGlobal将拥有5.89%的滴滴，但享受17.7%的经济利益。这种设计可能与滴滴的VIE结构和迷宫式所有权结构有很大关系，此外，投票权和收入权利的分离很可能是对滴滴管理的安排，以加强对企业的控制。

但有一件事是很难避免的：滴滴的新老股东会在大规模合并市场份额后寻求实现现金吗？正如朱小虎向媒体透露的那样：“优步的全球董事会对传统知识(Uber创始人特拉维斯·卡拉尼克)施加了很大压力，希望他能尽快盈利，不能继续烧钱，这也是推动滴滴合并中国优步的一个重要原因。`同样，滴滴今后会面临许多股东的业绩评估压力吗？

因此，由"垄断"担忧产生的滴滴合并优步中国市场将不会很难理解。乘客担心房价上涨，司机担心取消补贴。尚不清楚资本是否仍然关心乘客和司机的感受。然而，可预见的是，随着市场监管机构的干预，已经笼罩在滴滴的VIE结构和所有权结构上多年的雾将完全按照反托拉斯调查的方式消散。